Тройной удар по России

Ставка может оказаться выше, чем резервы Кремля.

Фраза, что «генералы всегда готовятся к прошлой войне», набила оскомину. Но не менее хорошо известно и то, что угрозы, к которым готовятся активно, системно и без халтуры, в итоге оказываются довольно безобидными. С другой стороны, защита от неизвестного трудна и требует принятия решений без гарантированного успеха. Именно такую ситуацию мы наблюдали на прошлой неделе, которая была богата на черных лебедей и для финансовых рынков, и для карманов граждан.

Паника и скоординированность

В панический черный понедельник 9 марта и еще более мрачный вторник, когда цены на нефть в процентном отношении упали сильнее, чем когда-либо за последние 30 лет, диванные и профессиональные аналитики ожидали обвала рубля. Однако этого не произошло: после резкого падения в понедельник курс рубля постепенно откатился назад и к концу недели укрепился.

Центробанк и Минфин выступили немедленно и скоординированно, чего не было во время предыдущих кризисов. При плавающем курсе не нужно было активно продавать валюту на рынке: потраченные на снижение резкости колебаний $50 млн – копейки по сравнению с ежедневными объемами.

В отличие от последних двух кризисов (2008 и 2014 годов) корпоративный и банковский долг сейчас не висит над рынком, ликвидные резервы составляют около $150 млрд. Этого более чем достаточно, чтобы поддерживать стабильную ситуацию на рынке и покрыть неполученные доходы бюджета на достаточно длительном отрезке времени.

Сделку по продаже Сбербанка, которую Совет Федерации одобрил 14 марта, пришлось скорректировать, чтобы обойти требования по предложению выкупа акций миноритариям. Падение рынка снизило ее объемы, но сама сделка носит технический характер и потому тоже не создала больших проблем.

Вообще, за два прошлых кризиса российские власти отлично выучили, как надо действовать при снижении нефтяных цен, и пока все идет согласно лучшим мировым практикам.

Кому хорошо?

Однако нынешнюю турбулентность вполне можно сравнить с пожаром на складе взрывчатых веществ во время наводнения и землетрясения одновременно. Для того чтобы понимать перспективы развития кризиса, в ближайшие дни нужно наблюдать не за рублем или нефтяным рынком – там события будут развиваться не столь быстро. Скорее необходимо следить за рынком облигаций федерального займа (ОФЗ), мерами по смягчению последствий пандемии и действиями зарубежных центробанков.

Активные распродажи на рынке ОФЗ начались еще в середине февраля 2020-го. Доходность по самым длинным облигациям увеличилась почти на два процентных пункта. В отличие от ключевой ставки ставка по ОФЗ – реальный ориентир для ипотечных, корпоративных и потребительских кредитов. При этом чем длиннее облигации, тем больше их цены чувствительны к движению ставок – в любую сторону.

Два месяца назад, когда цикл снижения ставок находился в разгаре, а рубль продолжал укрепляться с середины 2019 года, доля нерезидентов на российском рынке достигла максимума за последние годы (около 32,5%). Сейчас они, опасаясь дальнейшего роста рисков, скорее всего, продолжат выводить средства за рубеж. Таким образом, давление на рубль продолжится.

Российские инвесторы также получают серьезный удар. У институциональных инвесторов – страховых компаний и негосударственных пенсионных фондов – формируются убытки, которые надо будет чем-то покрывать.

У более краткосрочных инвесторов также возникают стимулы к продажам. Рост ставок уже начал сказываться на гражданах и бизнесе. В конце недели посыпались объявления о повышении ставок по ипотеке, следующие на очереди – кредиты населению и бизнесу. Сложившаяся ситуация хороша для новых вкладчиков. Их немного, но, пожалуй, они единственные участники финансового рынка, «кому на Руси жить хорошо».

Карантин и экономики

Высокая вероятность введения карантинных мер, ограничение международных и межрегиональных связей (в том числе торговых) создают достаточно необычную проблему для регуляторов. Одновременный удар по предложению и по спросу встречается крайне редко. В сложных экономиках нарушение производственных цепочек имеет куда более тяжелый эффект, чем в простых.

Первое полугодие для мировой экономики будет уже гарантированно чудовищным. Китай начал выходить из шока и карантинов, но восстановление займет несколько месяцев. Причем этот процесс замедлится из-за спада потребления на основных рынках китайских товаров. Если карантинные меры начнут смягчаться, то восстановительный рост во втором полугодии 2020-го будет бурным, но не слишком.

В совокупности базовый прогноз 2,4% роста мировой экономики вместо 3,2% (данные ОЭСР на начало марта) выглядит неадекватно оптимистичным. Скорее мы можем говорить о росте около 1,5%, при условии, что ситуации в США и Евросоюзе будет развиваться благоприятно, правительства будут поощрять потребление и поддерживать малый бизнес, а сверхдешевые деньги зальют мир.

В России карантин совпадает с обвалом цен на экспорт, и это усложняет задачу. С одной стороны, российская экономика лучше защищена от шоков в силу своей простоты и инертности. Более того, закрытые границы отсекли часть импорта, что дает новые возможности для отечественных производителей. Заявленное увеличение расходов на инфраструктуру и социальные выплаты частично смягчат удар от низких цен на нефть.

С другой стороны, целые отрасли – в первую очередь транспорт и сфера услуг – будут вынуждены массово увольнять сотрудников, нести убытки и даже банкротиться. Удар по занятости и экономической активности потребует больших вливаний средств, и это в период, когда бюджету и так будет нелегко. В отличие от прошлых лет сейчас речь уже не идет об оптимизации – неолиберальные методы будут выглядеть непотребно на фоне щедрости зарубежных правительств и внушительных размеров Фонда национального благосостояния, где накопилось более $150 млрд.

Один из самых простых способов удержать экономику на плаву в условиях шока – это удешевить кредиты. Однако такие методы могут нарушить стабильность национальной валюты.

Душить или не душить?

В пятницу 20 марта Центробанк будет принимать решение по ставкам. Если рубль или нефть в начале недели продолжат падение, то, скорее всего, придется их повышать – по примеру коллег из более зависимого от нефти Казахстана. Крайне низкая инфляция – 2,4% год к году в феврале 2020-го – вне катастрофических сценариев вряд ли достигнет целевого уровня (4% годовых) даже при ослабшем рубле и низкой цене на нефть.

Нынешняя ставка 6% выглядит удушающе высокой, в то время как центробанки других стран режут ставки до нуля и даже ниже. Федеральная резервная служба США в воскресенье 15 марта на чрезвычайном заседании решила обнулить официальную процентную ставку по доллару и развернуть программу выкупа активов минимум на $700 млрд. Но, судя по реакции рынков, даже этих мер может оказаться недостаточно из-за немонетарной причины глобального шока.

Если в 2015–2016 годах российские монетарные власти могли оправдаться необходимостью бороться с еще не побежденной инфляцией, то сейчас дело обстоит иначе. Обвинения в том, что ЦБ действует в интересах спекулянтов, будут выглядеть значительно более обоснованными: Центробанк душит экономику, которая находится под двойным ударом нефти и ограничений потребления, связанных с пандемией.

Даже в этом случае повышение будет резким – на 150–200 базисных пунктов, но кратковременным с быстрым снижением по мере стабилизации рынков. Другой вариант – анонсировать программу выкупа ОФЗ Центробанком при необходимости. Хотя отчасти это сыграет на руку спекулянтам, в реальности это будет защитным шагом для отечественных заемщиков, способным предотвратить дальнейший уход вразнос кредитных рынков.

Похожие решения принимались в США и Евросоюзе после кризиса 2008 года, развертываются и сейчас. И в данном случае Россия может себе позволить двинуться в их фарватере. Ставка может оказаться больше, чем жизнь.

Антон Табах, «Московский центр Карнеги»