Эксперт: Новое-старое ноу-хау белорусским властям больше не поможет

Денежными вливаниями нельзя прикрыть системные ошибки.

На фоне развития коронакризиса в Беларуси стало набирать обороты применение нового-старого ноу-хау – тушение финансового пожара на проблемных предприятиях денежными вливаниями.

Пока основной инструмент для этого – реструктуризация старых долгов и удешевление их обслуживания, пишет старший научный сотрудник BEROC Дмитрий Крук в комментарии на сайте «Белорусы и рынок».

Прямо или косвенно, это в конечном итоге происходит за счет бюджетных средств. Вспомогательную роль играет также предоставление новых директивных кредитов. Вместо декларируемого ранее завершения этой практики к концу 2020 г., в текущем году она наоборот интенсифицировалась. Запланированный лимит их предоставления на 2020 г. – 740 млн белорусских рублей – за последние три месяца возрос на 520 млн рублей (до 1260 млн рублей).

То, что неизбежное в условиях коронакризиса ухудшение финансового состояния предприятий вызовет подобную реакцию, вряд ли может вызывать удивление. Как и то, что первоочередную поддержку получают именно хронически слабые госпредприятия (см., например, указы № 144, 166, 208, а также постановления правительства № 129, 177, 200, 242, 295, 352), для которых коронакризис лишь усугубил уже имевшиеся системные проблемы. Ведь альтернативная концепция антикризисных мер – поддержка эффективного бизнеса, для которого коронакризис лишь временная проблема, а также рачительное использование скудных запасов финансовых ресурсов лишь для поддержки благосостояния и спроса домохозяйств – во многом стала бы и признанием накопленных системных ошибок. В этом случае неизбежно возникал бы вопрос о том, почему косвенных мер поддержки недостаточно для большинства госпредприятий, почему их финансовые проблемы настолько масштабны.

Некоторое удивление вызывает лишь тот факт, что в такой концепции тушения финансового пожара начал формироваться второй трек. К активной роли в реализации данной концепции пытаются принудить Национальный банк и коммерческие банки. Индикаторами этого можно назвать последний эпизод снижения ставки рефинансирования (с 8 до 7.75% годовых), а также решение Нацбанка о приостановке операций по приему средств в депозиты от банков. Некоторое удивление связано с тем, что открытием данного второго трека под угрозу ставится главное достижение последних пяти лет – ценовая и финансовая стабилизация.

В отношении процентной ставки ситуация не нова. Обвинения и упреки якобы в излишне жесткой монетарной политике характерны для Беларуси уже около 5 лет. И в научных дискуссиях все аргументы о якобы излишней жесткости были разбиты. Во многих исследованиях, статьях, моделях для Беларуси показано, что даже в те периоды (преимущественно 2015-2016 гг.), когда монетарная политика действительно была жесткой, эта жесткость была вынужденной. Другими словами, выбор такой политики был выбором наименьшего зла: снижение инфляции на фоне слабого роста ВВП лучше, чем высокая инфляция, финансовая нестабильность и в результате спад ВВП. А альтернативных опций в тот период было не дано. Ключевая причина этого – институционально слабая монетарная среда при нестабильных инфляционных ожиданиях. Более простыми словами: доверие к национальной валюте, кредитно-депозитному рынку, монетарной политике было подорвано (за что можно сказать спасибо архитекторам подобной политики до 2015 г.), и за это приходилось расплачиваться той самой вынужденной жесткостью. Это принесло свои плоды. За 2017-2019 гг. монетарная среда качественно улучшилась. Это не означает, что она полностью «выздоровела». Нет, она по-прежнему слаба и в ней присутствует множество структурных изъянов. Но на фоне ее «частичного исцеления» монетарная политика смогла избавиться от вынужденной жесткости. В этот период она смогла более гибко реагировать на состояние бизнес-цикла, сохраняя ценовую стабильность. Наглядно было подтверждено, что жесткость или мягкость политики – это абсолютно не самоцель, целями являются ценовая стабильность и по возможности сглаживание бизнес-цикла.

На фоне коронакризиса обвинения в якобы излишней жесткости возродились с новой силой. Основным аргументом чаще всего является практика других стран, в первую очередь развитых, где большинство центробанков радикально смягчили свою политику. Но копировать политику других стран, особенно с институционально более сильной монетарной средой и экономикой в целом, Беларусь не может себе позволить. Системные слабости в белорусской монетарной среде сохраняются, а на фоне коронакризиса их актуальность даже возрастает. Например, в добавок к традиционному ограничению, связанному с нестабильными инфляционными ожиданиями, сегодня актуальна и ограниченность приемлемого коридора для плавания обменного курса. Последняя возникает из-за высокой долговой обремененности в иностранной валюте, а также важной ролью обменного курса для поведения вкладчиков. Поэтому в Беларуси монетарная политика не может быть «на передовой» противодействия коронакризису. Она должна выполнять лишь вспомогательные функции в пределах доступного поля для маневра.

Доступное сегодня поле для маневра было полностью задействовано в мае, когда ставка рефинансирования снизилась с 8.75% до 8% годовых. Но даже в отношении этого этапа смягчения есть сомнения в безопасности. Указанные выше ограничения и связанные с ними риски должны быть учтены в величине процентных ставок. В противном случае, ставки могут быть восприняты экономическими агентами как не отвечающие реальности и возможным угрозам, что повлияет на их поведение. Как часто говорят у нас в стране: в любой непонятной ситуации меняй рубли на доллары.

Последний эпизод с понуждением Нацбанка к еще одному шагу по снижению ставки (до 7.75%) ставит монетарную среду на границу, переход через которую может привести к волне финансовой дестабилизации и всплеску инфляции. Причем этот переход может произойти в том числе и под воздействием внешних факторов. Например, если случится еще один шок в глобальной экономике, или же новое значимое обесценения российского рубля к мировым валютам, что повлияет на белорусский рубль.

Приостановка Нацбанком приема средств банков в депозиты в еще большей мере усиливает эти опасения. Этим шагом банки пытаются принудить к более активному кредитованию. Последние три месяца они были очень сдержаны в предоставлении новых кредитов на фоне высокой неопределенности и хронически слабого финансового положения предприятий. Поэтому предпочитали часть имеющихся средств хранить про запас на депозитах в Нацбанке. Это наглядно демонстрировало, что банки осознают, что финансовые проблемы предприятий во многих случаях имеют системный характер и их не решить краткосрочными вливаниями ликвидности. Более того, попытка такого решения чревата проблемами для самих банков. В результате банки выступали своеобразным демпфером в смягчении монетарных условий и фильтром на пути волюнтаристских денежных вливаний в проблемные предприятия. Теперь эта роль банков оказывается под вопросом.

В целом «большая картина» выглядит тревожно. В рамках борьбы с коронакризисом начинает доминировать концепция масштабных денежных вливаний. Посредством нее власти пытаются смягчить проблемы, имеющие системный характер. Для ее реализации все активнее задействуются монетарные инструменты. Это переводит монетарную среду вплотную к границе, переход которой чреват финансовой нестабильностью и инфляционными всплесками.